深耕被动元器件,产品多线布局。麦捷科技成立于2001年,2012年于深交所上市。2015年收购星源电子,以及长兴电子51%股权。2016年非公开发行投入SAW 滤波器以及MPIM 小尺寸电感项目。2017年收购金之川67.5%股权,2018年参股重庆胜普电子(重庆声光电公司控股子公司)。公司从电感业务出发,在被动元器件领域逐渐布局高端功率电感(MPIM 小尺寸电感),大功率电感,射频SAW 滤波器,新产品有望推动业务大幅增长。
   
MPIM 一体成型电感,受益终端小型化趋势。一体成型电感在高端智能机中用量较大,主流手机制造商也已经纷纷开始使用。在一体成型电感领域,村田(含Toko),乾坤科技、Vishay 以及奇力新占据全球大部分产能。公司MPIM项目计划建成后,将达到一体电感22.8亿只/年产能,截至2018年上半年,MPIM 电感已实现营业收入6037万元,实现效益约967万元。待项目完全建设完成并达产,我们认为MPIM 电感将成为麦捷科技业务增长重要驱动力。
   
SAW滤波器国产替代拉开帷幕。根据Yole Development 今年7月数据,2017年全球射频前端滤波器市场约80亿美元,2023年达到225亿美元。目前SAW主要厂商有村田、太阳诱电、TDK(RF360)以及Wisol 等。麦捷科技计划年产滤波器9.4亿只,同时在SAW 滤波器和重庆声光电公司展开紧密合作。
   
2018年上半年项目已实现收入1122万元。随着大客户市场不断突破及产能良率逐渐爬坡,我们认为公司有望成为国内SAW 滤波器第一梯队供应商。
   
金之川-大尺寸磁性器件受益5G 通信基站建设。金之川主要产品为大尺寸磁性器件/变压器,主要用于通讯基站、雷达、导航等设备,以及LED、汽车电子等领域。我们认为金之川的产品线及客户将与麦捷科技达到非常好的互补与协同。金之川在移动通信领域的客户比较稳定,华为、中兴、艾默生网络能源、三星和GE 等国际一流品牌客户皆是其稳定的合作伙伴。随着国内5G基站建设投资启动,我们相信金之川有望直接受益。
   
投资建议:我们看好公司在未来智能手机射频器件国产替代以及5G 基站大功率电感器件中的布局,预计公司在2018-2020年营业收入为18.86亿元(+31%),23.6亿元(+25%),27.83亿元(+18%);归母净利润分别为1.35亿元(+138%),1.95亿元(+44%)和2.67亿元(+37%);对应EPS 分别为0.19元,0.28元和0.39元;2018-2020年PE 估值分别为29.9倍,20.72倍和15.1倍;根据可比公司估值表,我们给与公司2018年32-40倍PE,对应合理价值区间为6.23-7.79元,首次覆盖,给与“优于大市”评级。
   
风险提示:新产品进展不及预期,市场竞争风险。